Calibrarea unei politici monetare intampina multiple dificultati. Una dintre ele a fost descrisa de Josef Tosovski, guvernator al Bancii Nationale a Cehiei, acum mai bine de zece ani. Acesta arata ca pentru a reduce inflatia este nevoie de dobanzi real pozitive, respectiv de rate nominale ridicate. Insa aceste dobanzi duc la atragerea de influxuri de capital financiar, care determina costuri mari pentru sterilizare sau aprecieri ale monedei nationale, si implicit o deteriorare a balantei de plati. Şi aici intervine o dilema: ce nivel ar trebui sa aiba dobanzile pentru a presa asupra inflatiei, dar fara a duce la o supraevaluare a monedei nationale? Aceasta este "dilema lui Tosovski".
Dilema se aplica si in economia romaneasca. In prima jumatate a anului, inflatia "a tinut cu noi" si s-a redus. Banca Nationala a Romaniei a scazut treptat dobanzile in primele sase luni din 2007, cumulandu-se o taiere de dobanda de 1,75 puncte procentuale, pe fondul reducerii inflatiei si cu scopul de a apara economia de fondurile speculative care intrau in tara, mai exact de o apreciere nesustenabila a monedei nationale, si implicit o crestere a deficitului de cont curent. Cu toate acestea, leul a continuat sa castige teren, respectiv 7,29 puncte procentuale de la inceputul lui 2007 si pana la 2 iulie. Cum se explica totusi acest lucru?. "In Occident, dobanzile sunt mai mici cu cateva procente, asa ca Romania a ramas o tara atractiva", ne-a explicat economistul Bogdan Baltazar. Banca Centrala Europeana a mentinut in ultima sa sedinta din decembrie o rata a dobanzii de politica monetara de 4%, pe fondul cresterii inflatiei si al inrautatirii conditiilor economice, iar in Anglia dobanda-cheie se afla la un nivel de 5,50%, dupa ce ulterior a avut loc o reducere a acesteia cu un sfert de punct procentual.
In concluzie, pentru ca leul sa nu isi mai continue aprecierea, dobanda ar fi trebuit si mai mult redusa. Insa ne intoarcem de unde am plecat si deducem ca desi inflatia era la inceputul anului in scadere, o taiere prea ampla si prea brusca din dobanda ar fi intors preturile pe un trend mult prea ascendent. Oricum, multi analisti din piata considera ca reducerea de dobanda, atat cat a fost, a fost prea mare si e responsabila de o parte din inflatia de acum. Şi atunci, oare care este masura ideala care sa impace si inflatia, si deficitul de cont curent? Ramane o dilema.
In cea de-a doua jumatate a anului, dilema lui Tosovski se aplica in sens invers. Cresterea preturilor la alimente pe fondul secetei, avansul preturilor pe pietele internationale, dar si corectia cursului de schimb in contextul turbulentelor de pe pietele internationale si dinamica alerta a castigurilor salariale au intors inflatia pe un trend ascendent. Astfel, banca centrala s-a vazut nevoita sa majoreze la finele lunii octombrie dobanda de politica monetara cu jumatate de punct procentual, in speranta ca ritmul de crestere a preturilor de consum ar mai putea fi temperat. In mod normal, o majorare de dobanda ar atrage si mai multi bani straini pe piata si ar aprecia moneda nationala. Leul a inceput sa piarda teren din iulie si, contrar asteptarilor, deprecierea s-a continuat chiar si dupa majorarea de dobanda-cheie a BNR, devenind chiar o problema pentru decidentii de politica monetara. Aceasta situatie isi gaseste explicatia in criza creditelor subprime si impactul pe care l-a avut aceasta asupra tuturor pietelor emergente. Investitorii s-au retras de pe pietele emergente, care sunt percepute ca fiind mai riscante decat cele mature. In plus, revenirea investitorilor pe pietele in dezvoltare este si ea mult mai intarziata. Daca anul 2007 a debutat cu o inflatie anuala de 4,01%, un curs de 3,3560 lei/euro si un deficit de cont curent de 766 milioane de euro, la jumatatea anului acesti indicatori se situau la 3,8%, 3,1340 lei/euro si, respectiv, 7,81 miliarde euro. Nu stim exact cum se va finaliza acest an, dar o parere ne putem face stiind ca la sfarsitul lui octombrie inflatia anuala a urcat la 6,84%, un euro costa 3,3360, iar deficitul de cont curent insuma 13,3 miliarde euro.Analistii vad o intarire a politicii monetareMajoritatea analistilor economici sunt de parere ca banca centrala va opera majorari asupra dobanzii de politica monetara in cursul anului viitor. Ionut Dumitru, economistul-sef al Raiffeisen Bank Romania, estimeaza ca banca centrala va interveni, in urmatoarele doua intalniri de politica monetara, operand doua majorari consecutive ale dobanzii-cheie de cate 0,5 puncte procentuale, pana la 8,5% in februarie 2008. "Este important ca banca centrala sa actioneze prompt, mai ales ca inflatia se va inflama foarte tare in prima parte a anului viitor, ajungand peste 7%, pe fondul unui efect de baza, avand in vedere cresterile neobisnuit de mici ale preturilor din primele luni ale acestui an". Dumitru vede inflatia la sfarsitul acestui an intre 6,5 si 6,6%. De aceeasi parere este si economistul-sef al Bancii Comerciale Romane, care se asteapta ca "banca centrala sa majoreze dobanda de politica monetara la 8% in ianuarie si e posibil sa asistam la o crestere suplimentara a dobanzii-cheie, in sedinta din februarie, in functie de evolutia cursului valutar si a inflatiei din lunile urmatoare", pe fondul expectatiilor asupra inflatiei la niveluri ridicate in primele doua trimestre ale anului viitor. Anghel considera ca leul ar putea sa se aprecieze spre finalul anului viitor, ca urmare a faptului ca investitiile straine directe in Romania vor continua sa creasca, absorbtia fondurilor europene va fi simtita pentru prima oara in 2008. In ceea ce priveste deficitul de cont curent, Anghel e de parere ca deficitul balantei contului curent se va stabiliza la un nivel de peste 14% din PIB in urmatorii doi ani. "Deficitul de cont curent constituie cea mai spinoasa problema macroeconomica a Romaniei si va continua sa se adanceasca pana la un nivel de 13,7% din PIB in 2007, respectiv 14,7% din PIB in 2008, din cauza decalajului intre importuri si exporturi", a spus Anghel.